La prédiction est formulée sans discontinuer depuis 1971 et démentie sans discontinuer depuis 1971. Les chiffres du trimestre : 57,13 % des réserves allouées, contre 56,42 %. L'euro à 20,03 et en recul. Le renminbi à 1,99 après quinze ans d'efforts publics, de lignes de swap, de banques de compensation et d'un système de paiement bâti depuis 2015 précisément à cette fin.
C'est qu'un actif de réserve a une fiche de poste, et qu'elle est exigeante. Il faut un titre que l'on puisse céder en volume le pire jour de l'année sans faire bouger le prix. Il faut un compte de capital ouvert, pour qu'une banque centrale étrangère puisse sortir ses fonds sans demander la permission. Il faut des juges disposés à donner tort à leur propre État. L'euro échoue au premier test, faute d'émission commune et donc d'actif sûr européen à l'échelle requise. Le renminbi échoue au second, et il y échoue délibérément.
Pékin n'a pas échoué à ouvrir son compte de capital. Il en a lu le prix et a refusé de le payer, après 1997 puis après 2008, dans la conviction arrêtée que le contrôle des capitaux lui a permis de traverser l'une et l'autre crise. La décision est défendable ; elle est aussi disqualifiante. Les avoirs mondiaux en dollars ne sont donc pas un vote de confiance envers la politique américaine. Ils ne l'ont jamais été. Ils sont le reliquat d'une recherche d'un autre endroit où placer l'argent.
Une monnaie de réserve ne se choisit pas. Elle est ce qui reste debout quand tout le reste a été prié de faire le travail et n'a pas pu.
L'expérience a été menée cette année. Le détroit s'est fermé le 4 mars, plus de dix millions de barils par jour ont quitté le marché en une semaine, le Brent a fini mars à 118,35 dollars, et la part du dollar dans les réserves a progressé. Quant au pétrodollar, c'était un usage et jamais un traité : rien ne liait l'OPEP en 1974 et rien n'a expiré depuis. Le pétrole se facture en dollars parce que c'est là qu'est la liquidité. Le risque véritable est intérieur et budgétaire. Les intérêts nets de la dette fédérale approchent mille milliards de dollars cette année, contre 885 milliards pour la défense nationale, et c'est la ligne qui croît le plus vite. Personne ne viendra prendre ce poste. On peut en démissionner.
Le dollar était fini en 1971, à la fermeture du guichet de l'or. Il était fini en 1979, quand l'inflation passait à deux chiffres. Il était fini en 1985, en 2008, pendant les épisodes du plafond de la dette, en 2022 lorsque les réserves ont été gelées, et de nouveau l'an dernier. La prédiction est continue depuis cinquante-cinq ans et continûment fausse, ce qui, passé un certain seuil, cesse d'être une succession de malchances pour devenir une information sur le modèle.
Les chiffres du trimestre : le dollar à 57,13 % des réserves allouées, contre 56,42 % au précédent. L'euro à 20,03 %, en recul. Le renminbi à 1,99 %, après quinze ans de lignes de swap, de banques de compensation et d'un système de paiement bâti depuis 2015 par un État qui en voulait le résultat. Le moniteur de l'Atlantic Council, qui n'a rien d'un thuriféraire de Washington, conclut que la position est solide à court et à moyen terme.
La raison tient à une fiche de poste, et elle est plus exigeante que le débat ne le laisse croire. Un actif de réserve doit pouvoir être vendu en volume le plus mauvais jour de l'année sans déplacer le prix, parce que c'est le seul jour où l'on en aura besoin. Il doit reposer sur un compte de capital ouvert, pour qu'une banque centrale étrangère puisse sortir ses fonds sans demander d'autorisation. Il doit être émis sur un marché assez profond pour absorber la crise d'un autre. Et il doit être régi par des tribunaux qui accepteront de donner tort à l'État qui l'émet.
L'échelle que cela suppose n'est pas affaire de préférence. Quelque 2 014 milliards de dollars sont compensés chaque jour dans le système américain, contre environ 350 milliards pour le renminbi. Les investisseurs étrangers détiennent 19 840 milliards de dollars d'actions américaines et 13 840 milliards de titres de dette américains. Le gisement équivalent d'obligations et d'actions chinoises onshore aux mains de non-résidents avoisine les 1 000 milliards. Aucun autre marché n'a la taille qu'exige la fonction, et en construire un demande des décennies pendant lesquelles le constructeur doit accepter que les capitaux s'en aillent quand ils le veulent.
Une monnaie de réserve ne se choisit pas. C'est ce qui reste debout quand on a demandé à tout le reste de faire le travail et que tout le reste n'a pas pu.
La réponse chinoise est le fait le plus mal lu du dossier. Pékin n'a pas échoué à ouvrir son compte de capital. Il en a lu le prix et a refusé de le payer, deux fois, après 1997 puis après 2008, au nom d'une conviction désormais arrêtée : c'est le contrôle des flux de capitaux qui lui a permis de traverser les deux crises. La décision est défendable, et elle est aussi disqualifiante. Le renminbi n'est pas un candidat en retard sur son calendrier : sur la première condition du poste, il n'est pas candidat.
L'euro échoue ailleurs. À 20,03 %, il est la seule autre monnaie à l'échelle, et il n'a derrière lui aucune émission commune, donc aucun actif sûr européen unique qu'un gestionnaire de réserves puisse acheter en quantité. Ce n'est pas une lacune technique : c'est l'issue d'un arbitrage politique que les États excédentaires ont gagné à répétition et qu'ils ne montrent aucun signe de perdre. Tant que cela ne change pas, il n'y a rien à acheter.
Puis vint l'expérience que personne n'aurait osé concevoir. Le détroit a fermé le 4 mars 2026. Plus de dix millions de barils par jour avaient quitté le marché au 12. Le Brent a terminé le mois à 118,35 dollars. C'est la plus forte rupture physique jamais enregistrée dans le commerce pétrolier, et si le système dollar avait la fragilité qu'on lui prête, c'était le moment. La part du dollar a monté. Le mécanisme n'a rien de subtil : une pénurie sur une matière première libellée en dollars accroît la demande de dollars, et la monnaie qui finance le commerce mondial se fait acheter précisément dans la crise censée l'achever.
Ce qui règle du même coup le sort du récit pétrodollar. L'arrangement de 1974 était une convention échangée contre des garanties de sécurité et un accès au marché. Aucun traité ne liait l'OPEP alors, aucun ne la lie aujourd'hui, et rien n'a expiré en 2024, quoi qu'on en ait écrit sur le moment. Le pétrole est facturé en dollars parce que la couverture, le fret, l'assurance et le financement sont en dollars. Changez la facture : tout le reste demeure exactement où il est.
Le règlement hors dollar, là où il existe, relève de la plomberie et non de l'architecture. Des raffineurs indiens payant du brut russe en yuans et en dirhams, c'est réel, et cela existe parce qu'un vendeur précis est exclu d'un système précis. La mesure la plus nette en a été donnée cette année : les règlements quotidiens du système de paiement transfrontalier chinois sont montés à 920,5 milliards de renminbi en mars, quand le détroit était fermé, puis retombés à 673,9 milliards en mai. Un trafic qui arrive avec l'obstacle et repart avec lui est un détour, pas une route.
Le chiffre plus profond est que l'internationalisation elle-même roule au dollar. Quatre-vingt-seize pour cent des transactions institutionnelles de gré à gré sur le renminbi ont un dollar de l'autre côté, contre 94 % en 2022. La proportion est allée dans le mauvais sens pour la thèse du remplacement pendant les années mêmes où cette thèse s'affirmait avec le plus d'assurance.
L'or mérite une réponse franche plutôt qu'un haussement d'épaules. Les banques centrales ont bien acheté 289 tonnes au deuxième trimestre, un record, 62 % de plus qu'un an auparavant, et l'or pèse désormais 27 % des réserves officielles contre 22 % pour les Treasuries. C'est un rééquilibrage vers un actif qui a beaucoup monté, doublé d'une assurance contre un risque extrême revalorisé en 2022, et c'est parfaitement rationnel. Ce n'est pas pour autant un système monétaire. L'or ne rapporte rien, ne règle rien, ne se compense nulle part, et aucun exportateur n'a jamais été payé en or. Un gestionnaire de réserves peut détenir les deux ; il détient les deux.
Le grief selon lequel l'arrangement coûte à l'Amérique son industrie repose sur une inversion du sens de la causalité. Le solde courant, c'est l'investissement moins l'épargne : le capital entre d'abord, les marchandises suivent. L'année en cours en administre la démonstration. Au premier semestre 2026, le déficit commercial a reculé de 189,3 milliards de dollars, soit 33,8 % par rapport à la même période un an plus tôt, exportations en hausse de 11,7 % et importations de 0,4 % — et le rôle de réserve est resté très exactement où il était. Une variable qui se déplace d'un tiers en six mois pendant que sa cause supposée ne bouge pas d'un pouce n'est pas déterminée par cette cause.
Les destructions d'emplois sont réelles et l'explication n'est pas monétaire. La production manufacturière en volume est supérieure à celle de 2000, et elle est obtenue avec quatre millions et demi à cinq millions et demi de personnes en moins. C'est à quoi ressemble la hausse de la productivité vue d'en bas ; elle s'est produite dans toutes les économies avancées, y compris les excédentaires, et aucune politique de change ne l'inverse. Ce que l'on peut faire pour ces villes tient à la formation, au traitement fiscal de l'investissement productif et à la réforme des autorisations administratives — rien de tout cela n'exige de toucher à la monnaie.
Le seul danger est celui dont personne ne veut discuter, et il est entièrement intérieur. La charge nette d'intérêts de la dette fédérale approche les 1 000 milliards de dollars sur l'exercice, contre 885 milliards pour la défense nationale, et elle croît plus vite que n'importe quelle autre ligne du budget. La campagne contre l'Iran a coûté quelque 72 milliards en deux mois, soit plus de 1,2 milliard par jour, avec 67 milliards supplémentaires demandés en juillet. Le rôle de réserve rapporte à l'Amérique peut-être 90 milliards par an d'économies de financement. Il ne peut pas courir plus vite qu'une facture d'intérêts onze fois supérieure. Personne ne retirera ce poste aux États-Unis. Mais on peut le quitter, et la lettre de démission s'écrirait dans un budget.
